本質(zhì)上，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展就是改變商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的過程。如果說借貸類業(yè)務(wù)如現(xiàn)金貸款、消費(fèi)金融等改變了銀行的表內(nèi)資產(chǎn)，那么互聯(lián)網(wǎng)財(cái)富管理業(yè)務(wù)就是改變了銀行的表外資產(chǎn)。有數(shù)據(jù)表明，2015年商業(yè)銀行的表外資產(chǎn)高達(dá)7萬億。

　　——馨金融

　　2016年里，互聯(lián)網(wǎng)金融的許多垂直領(lǐng)域都經(jīng)歷了命運(yùn)的轉(zhuǎn)折，互聯(lián)網(wǎng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)就是其中一個。

　　從上半年開始，互聯(lián)網(wǎng)金融巨頭和創(chuàng)業(yè)公司都在加緊入場，金交所成為“巨頭的標(biāo)配”和“P2P的救命稻草”。

　　下半年，受金交所整頓的影響，一紙監(jiān)管文件的下發(fā)讓許多公司的財(cái)富管理業(yè)務(wù)面臨夭折。

　　今天分享的這篇文章從資產(chǎn)端、獲客端、風(fēng)控端等多個方面，全面地梳理了財(cái)富管理行業(yè)的現(xiàn)狀，并對未來做出了一些有價值的預(yù)判。

　　分享給大家，文章有點(diǎn)長，但是值得看完。

　　萬億財(cái)富管理大賽道，

　　2017年哪些創(chuàng)新值得期待二手分離機(jī)轉(zhuǎn)讓？

　　文 | 黃嶠濛 張揚(yáng)

　　來源 | 愛分析ifenxi

　　2016，財(cái)富管理行業(yè)走出了波瀾壯闊的一年。

　　各類巨頭繼續(xù)在財(cái)富管理行業(yè)強(qiáng)化競爭壁壘。行業(yè)霸主陸金所零售財(cái)富管理交易量超萬億，整體估值210億美金，籌備2017年香港上市。

　　互聯(lián)網(wǎng)巨頭方面，繼百度、阿里、騰訊、京東之后，第二梯隊(duì)里的奇虎360、樂視等都開始在財(cái)富管理領(lǐng)域發(fā)力。同時，實(shí)業(yè)背景的公司也不愿錯過這場盛宴，綠地金服之后，恒大金服正式上線。

　　就規(guī)模而言，財(cái)富管理市場廣大，在百萬億級別。根據(jù)瑞士信貸發(fā)布的報(bào)告，2016年中國內(nèi)地家庭總財(cái)富超150萬億元，成年人平均財(cái)富15.8萬元。

　　本質(zhì)上，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展就是改變商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的過程。如果說借貸類業(yè)務(wù)如現(xiàn)金貸款、消費(fèi)金融等改變了銀行的表內(nèi)資產(chǎn)，那么互聯(lián)網(wǎng)財(cái)富管理業(yè)務(wù)就是改變了銀行的表外資產(chǎn)。有數(shù)據(jù)表明，2015年商業(yè)銀行的表外資產(chǎn)高達(dá)7萬億。

　　市場如此多嬌，引得無數(shù)創(chuàng)業(yè)者競折腰。那么新的一年，什么樣的財(cái)富管理機(jī)構(gòu)能夠引領(lǐng)下一階段創(chuàng)新的浪潮？處于創(chuàng)業(yè)階段的團(tuán)隊(duì)和行業(yè)投資者又有哪些機(jī)會？

　　我們將從財(cái)富管理平臺的獲客端（零售、高端），產(chǎn)品端（資產(chǎn)獲取、資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)變化、風(fēng)險控制），匹配方式（智能投顧），創(chuàng)新模式（場景化理財(cái)）等多個維度回顧解析2016年的財(cái)富管理行業(yè)，并展望2017年發(fā)展趨勢。

　　獲客

　　財(cái)富管理從客群上可以分為零售和高端兩個層面。零售財(cái)富管理主要通過互聯(lián)網(wǎng)、金融機(jī)構(gòu)網(wǎng)點(diǎn)等向大眾銷售現(xiàn)金類、固收類理財(cái)產(chǎn)品，而高端財(cái)富管理主要通過線下渠道，向高凈值客戶銷售信托、私募等權(quán)益類產(chǎn)品。

　　1. 零售財(cái)富管理拼的是流量成本

　　零售財(cái)富管理領(lǐng)域，由于手續(xù)費(fèi)低廉，需要規(guī)模效應(yīng)，因此平臺成敗的關(guān)鍵在于品牌和用戶量。擁有品牌背書和流量的巨頭能夠在高效銷售資產(chǎn)的同時，讓客戶接受較低的利率，從而獲取更優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。而優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)又能夠吸引更多的客戶，控制平臺風(fēng)險，形成正向循環(huán)。

　　在這種邏輯下，坐擁流量入口的互聯(lián)網(wǎng)巨頭，在零售財(cái)富管理領(lǐng)域有著先天優(yōu)勢，創(chuàng)業(yè)公司很難與之比擬。

　　擁有平安集團(tuán)品牌和流量入口的陸金所已擁有2,550萬用戶，交易量超萬億。阿里巴巴移動端4.7億的月活，相應(yīng)地，螞蟻金服用戶近3億（含支付寶）。又比如，坐擁商城2億活躍用戶，京東金融已轉(zhuǎn)換用戶近億。

　　2017年，隨著互聯(lián)網(wǎng)流量紅利的減退，更多流量入口加入混戰(zhàn)，零售端的獲客競爭將不斷加劇，獲客成本仍將上升。

　　在新競爭形式下，產(chǎn)品和營銷策略的創(chuàng)新將產(chǎn)生更大的獲客效果。因此，各平臺在積極嘗試新的獲客方式，比如天天基金和京東金融都推出了場景化理財(cái)產(chǎn)品。與此同時，旨在提高現(xiàn)有客戶投資效率的智能投顧產(chǎn)品，也備受各家平臺矚目。

　　當(dāng)然，平臺本身的用戶特征也會對財(cái)富管理業(yè)務(wù)的開展產(chǎn)生很大影響。比如螞蟻聚寶上的客戶多以8090后為主，單筆1000元以下投資占到71%，對平臺銷售高起步固收產(chǎn)品產(chǎn)生掣肘。相反，背靠京東商城，京東金融用戶年齡偏大且處于1、2線城市，對定期、權(quán)益類產(chǎn)品購買力較強(qiáng)。

　　2. 理財(cái)師是高端財(cái)富管理的命脈

　　高端財(cái)富管理銷售傭金較高，而且由于產(chǎn)品性質(zhì)的原因，一般都是線下銷售，理財(cái)師的服務(wù)質(zhì)量是關(guān)鍵。就模式而言，高端財(cái)富管理有兩種，一種是直銷模式，以諾亞財(cái)富為例，即公司和理財(cái)師是雇傭關(guān)系；另一種是平臺模式，以小虎金融為例，即公司和理財(cái)師是合作關(guān)系。

　　經(jīng)過10余年的發(fā)展，諾亞財(cái)富已經(jīng)是高端財(cái)富管理的龍頭，現(xiàn)市值90-110億人民幣。諾亞財(cái)富2016年資產(chǎn)發(fā)行規(guī)模超1,140億，擁有1000余名理財(cái)師，人均產(chǎn)能超1億。

　　然而，雇傭制的直銷模式有著對理財(cái)師激勵不足的缺陷，而且難以避免飛單。針對這些痛點(diǎn)，基于互聯(lián)網(wǎng)的理財(cái)師平臺開始出現(xiàn)。

　　相對于直銷模式，理財(cái)師平臺主要特點(diǎn)是給理財(cái)師的分成水平更高（大部分理財(cái)師平臺將銷售傭金的80%分給理財(cái)師），且產(chǎn)品更多元化。國內(nèi)的主要理財(cái)師平臺包括盈泰財(cái)富云、小虎金融、億金融等。

　　然而，根據(jù)愛分析研究，正是由于理財(cái)師平臺將大部分的銷售傭金分給了理財(cái)師，導(dǎo)致自身運(yùn)營效率較低。我們對比了美國理財(cái)師平臺LPL和諾亞財(cái)富之后發(fā)現(xiàn)，2015年在發(fā)行同等規(guī)模資產(chǎn)的情況下，諾亞財(cái)富營收是LPL的16.28倍。

　　2017年，理財(cái)師平臺急需找到效率更高的運(yùn)營方式，或自建資產(chǎn)端包攬資管業(yè)務(wù)收益，或引入機(jī)構(gòu)客戶，擴(kuò)大交易規(guī)模。

　　資產(chǎn)獲取

　　財(cái)富管理本質(zhì)是金融資產(chǎn)銷售平臺，因此獲取資產(chǎn)是平臺生存之道。

　　1. 金交所成為繞開監(jiān)管的神器

　　2016年至今，零售財(cái)富管理平臺與金融資產(chǎn)交易所（金交所）的合作方興未艾，平臺的定期理財(cái)、固定收益等資產(chǎn)很多都來自于各金交所。例如京東金融理財(cái)端的固定收益產(chǎn)品，就是和廣州金融資產(chǎn)交易所合作發(fā)行的。

　　在當(dāng)前背景下，雙方合作能夠達(dá)到雙贏效果。對于金交所而言，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們能帶來交易量。由于金交所通道費(fèi)率低廉，目前年交易額在100億以下的交易所都面臨著生存危機(jī)，擴(kuò)大規(guī)模勢在必行。

　　而對于互聯(lián)網(wǎng)巨頭，和金交所的合作能助力產(chǎn)品創(chuàng)新，同時相比其他高門檻的金融牌照，金交所牌照的性價比也更高。具體而言，通過掌握金交所的控制權(quán)，零售財(cái)富管理平臺能有效地進(jìn)行金融資產(chǎn)反向定制，提升資產(chǎn)的撮合效率。

　　雙方合作業(yè)務(wù)的范圍主要包括，基礎(chǔ)資產(chǎn)交易（金融國有資產(chǎn)、不良資產(chǎn)），和權(quán)益類資產(chǎn)（信托收益權(quán)、應(yīng)收賬款收益權(quán)等）。

　　目前，全國有超過40家各類金融資產(chǎn)交易所，其中有8家獲得國務(wù)院認(rèn)可。這些交易所的控股股東多為中央和地方國企，也有互聯(lián)網(wǎng)巨頭如阿里、百度、京東等。

　　陸金所是金融資產(chǎn)交易中心的先驅(qū)，還包括前交所、重金所兩地金交所。螞蟻金服也在2014年發(fā)起成立了浙江互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心（網(wǎng)金社），并入股了天津金融資產(chǎn)交易所。

　　今年以來，其他互聯(lián)網(wǎng)巨頭也跑步入場，百度金融和京東金融相繼成立了西安百金和西安合眾。

　　在合作中金交所和零售財(cái)富管理平臺誰占主導(dǎo)地位，主要取決于底層資產(chǎn)的歸屬。如果資產(chǎn)屬于財(cái)富管理平臺，那么金交所從事的就是純粹通道業(yè)務(wù)，而如果資產(chǎn)屬于金交所，那么財(cái)富管理平臺就只相當(dāng)于起到了導(dǎo)流作用。

　　然而，看似多贏的金交所模式也面臨著監(jiān)管風(fēng)險，主要原因在于大量金交所正在成為財(cái)富管理平臺繞開監(jiān)管的神器。

　　一方面，財(cái)富管理平臺通過金交所包裝次級貸款和垃圾債。具體操作方式是，金交所將資產(chǎn)打包成固收理財(cái)產(chǎn)品，再放到財(cái)富管理平臺上銷售給投資人，可謂點(diǎn)石成金。2016年末招財(cái)寶平臺上發(fā)生的僑興債事件里，招財(cái)寶平臺就是通過粵股交將僑興債打包的。

　　另一方面，財(cái)富管理平臺利用和金交所的合作可以突破200人的投資限制和100萬的機(jī)構(gòu)投資額限制，因?yàn)榫W(wǎng)貸新規(guī)是針對網(wǎng)貸平臺，而非金交所。

　　盡管面臨潛在監(jiān)管的壓力，2017年，非標(biāo)金融資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的前景仍可期待。

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，全國各類金融資產(chǎn)約200萬億元，其中可歸屬金交所的非標(biāo)、類標(biāo)資產(chǎn)共約30%，因而行業(yè)至少還擁有60萬億元市場空間。行業(yè)龍頭陸金所2016年前3季度的機(jī)構(gòu)端交易量達(dá)3.2萬億，主要就是機(jī)構(gòu)之間的流轉(zhuǎn)。

　　資產(chǎn)證券化也是金交所發(fā)展方向之一，平臺可以選擇各類資產(chǎn)的證券化，比如信托收益權(quán)。廈門國金正在研究如何將信托資產(chǎn)收益權(quán)進(jìn)行證券化，以提高信托資產(chǎn)的流動性。此外，平臺還可以選擇做目前急需證券化融資的消費(fèi)金融資產(chǎn)，比如京東金融的ABS云平臺。

　　2. 高端財(cái)富管理慎重自建資產(chǎn)端

　　當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下行，企業(yè)效益下滑，導(dǎo)致優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)供給減少。而國家為了經(jīng)濟(jì)的“穩(wěn)增長”，持續(xù)投放貨幣，加劇了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)供給的不平衡，導(dǎo)致“資產(chǎn)荒”。

　　在此宏觀背景下，對于大多數(shù)財(cái)富管理機(jī)構(gòu)而言，生存難題已不再是資金，而是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，因?yàn)橘Y產(chǎn)質(zhì)量直接決定著機(jī)構(gòu)銷售業(yè)績和風(fēng)險水平。

　　然而，不同平臺的資產(chǎn)獲取能力差別很大。因?yàn)閷τ谫Y產(chǎn)方而言，選擇資產(chǎn)發(fā)行平臺主要會考慮資金成本和發(fā)行效率，而這兩點(diǎn)受制于各個財(cái)富管理機(jī)構(gòu)的品牌影響力和銷售能力。

　　在高端財(cái)富管理領(lǐng)域，龍頭諾亞財(cái)富屬于先行者，已累計(jì)配置3559億資產(chǎn)，管理銷售超過2000家公募基金和100多家私募基金。品牌效應(yīng)為諾亞積累了大量優(yōu)質(zhì)VC、PE項(xiàng)目，包括紅杉資本、達(dá)晨創(chuàng)投等。目前諾亞財(cái)富共有285個產(chǎn)品供應(yīng)商。

　　除了銷售基金產(chǎn)品，諾亞財(cái)富也成立了自己的資管公司。諾亞財(cái)富于2010年成立歌斐資產(chǎn)，今年10月歌斐資產(chǎn)獲紅杉資本入股，估值43.5億人民幣。自主打造資產(chǎn)管理公司，為諾亞財(cái)富的產(chǎn)品鏈提供了充足的彈藥，增厚了諾亞財(cái)富的利潤，包攬了資產(chǎn)管理和銷售兩個環(huán)節(jié)的利潤。

　　顯然，早起的鳥兒才有蟲吃，很多優(yōu)質(zhì)私募基金資產(chǎn)都已經(jīng)被諾亞財(cái)富、鉅派等瓜分了。

　　相比諾亞財(cái)富，其余第三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)在資金成本和發(fā)行效率上都不占優(yōu)勢。同時，對于高端人群而言，也需要財(cái)富管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行產(chǎn)品的反向定制。因此模仿歌斐資產(chǎn)，自建資產(chǎn)端，把命運(yùn)掌握在自己手中，成了獨(dú)立財(cái)富管理機(jī)構(gòu)們共同的選擇。

　　就具體實(shí)現(xiàn)方式而言，一些財(cái)富管理機(jī)構(gòu)自主成立資管公司，如小虎金融旗下的騰云資產(chǎn)，而另一些采取入股資產(chǎn)端公司的方式進(jìn)行布局，比如億舟財(cái)富，還有一些引入資產(chǎn)端作為股東，比如米多財(cái)富。

　　經(jīng)營資產(chǎn)管理對于財(cái)富管理平臺來說，有兩層意義。一方面，多元化的產(chǎn)品能夠?yàn)榭蛻籼峁╈`活的資產(chǎn)配置，不會因?yàn)橹芷谧兓魇Э蛻?，比如在利率下降時配置固收產(chǎn)品，IPO重啟的時候配置二級市場私募，創(chuàng)投火熱的時候配置股權(quán)類投資。另一方面，由于對資產(chǎn)端足夠了解，平臺可以有更好的風(fēng)控能力，深入到底層資產(chǎn)去做風(fēng)控。

　　資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)

　　財(cái)富管理的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化有兩個驅(qū)動力，一個是宏觀經(jīng)濟(jì)融資需求的改變，一個是財(cái)富管理領(lǐng)域的“消費(fèi)升級”。

　　自互聯(lián)網(wǎng)財(cái)富管理誕生以來，大眾對各類產(chǎn)品的接受是漸進(jìn)的。2013年余額寶上線，開啟了互聯(lián)網(wǎng)財(cái)富管理元年。大眾開始接受了現(xiàn)金類產(chǎn)品（各類貨幣基金），之后各家平臺如陸金所先后推出了固收類產(chǎn)品（如保險、債券、票據(jù)理財(cái)?shù)龋陙頇?quán)益類產(chǎn)品又開始出現(xiàn)（股權(quán)類資產(chǎn)）。

　　對于高端財(cái)富管理平臺的資產(chǎn)端，固收理財(cái)如信托之類的剛性兌付即將被打破，收益率也隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下滑而下降。因此，高凈值群體急需能夠分享創(chuàng)新行業(yè)發(fā)展的私募基金、類固收等產(chǎn)品，要求平臺向權(quán)益類資產(chǎn)發(fā)展。

　　以諾亞財(cái)富為例，其權(quán)益類資產(chǎn)包括房地產(chǎn)信托、私募基金、母基金FOF產(chǎn)品、二級市場基金等。

　　3年前，諾亞財(cái)富的固收類資產(chǎn)占比高達(dá)80%，現(xiàn)在這個比例已經(jīng)降到了30%左右，私募基金和二級市場產(chǎn)品各占三成。

　　而對于零售財(cái)富管理平臺，貨幣基金的費(fèi)率過低，雖然有規(guī)模但平臺營收難以快速增長。因此，鼓勵客戶將現(xiàn)金類資產(chǎn)升級成固收和定期類資產(chǎn)，增加平臺營收，是大勢所趨。

　　當(dāng)然，不少零售財(cái)富管理平臺也在向股票類資產(chǎn)發(fā)展，比如360金控旗下的360股票和京東金融旗下的京東股票，但目前規(guī)模還較小。

　　零售財(cái)富管理平臺向股票類資產(chǎn)發(fā)展，將勢必和互聯(lián)網(wǎng)券商產(chǎn)生融合。

　　一般而言，互聯(lián)網(wǎng)券商公司出自兩種背景，一種是互聯(lián)網(wǎng)化的傳統(tǒng)券商，例如華泰證券，另一種是以金融信息服務(wù)起家，收購了券商牌照的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺，如東方財(cái)富。

　　與所有互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)一樣，互聯(lián)網(wǎng)證券的壁壘也是流量。有了巨大的流量就不愁變現(xiàn)，目前市場上有兩種主要變現(xiàn)方式。

　　一種是公募基金的銷售，龍頭東方財(cái)富曾在2015年賺取17億基金銷售利潤，甚至超過余額寶管理公司天弘基金。另外一種方式是股票經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，互聯(lián)網(wǎng)證券公司或自有或收購券商牌照，再配以強(qiáng)用戶粘性的股票社區(qū)，能顯著提高市場占有率，東方財(cái)富目前的市場份額將近1%。

　　除此以外，互聯(lián)網(wǎng)券商還可以對接海外的股市。雖然目前受到外匯管制的掣肘，但未來海外資產(chǎn)配置的想象空間仍很大。

　　2017年，私募類，權(quán)益類資產(chǎn)將逐漸受到客戶重視。因此，固收只是現(xiàn)在，權(quán)益類資產(chǎn)才是未來。擁有優(yōu)質(zhì)權(quán)益類資產(chǎn)，并且能做好相應(yīng)風(fēng)控措施的財(cái)富管理機(jī)構(gòu)將占有很大的優(yōu)勢。

　　風(fēng)險控制

　　1.平臺激進(jìn)擴(kuò)張，風(fēng)控應(yīng)重視，剩者為王

　　資產(chǎn)風(fēng)險識別（KYP二手分離機(jī)轉(zhuǎn)讓：know your product）是財(cái)富管理平臺的重要風(fēng)控環(huán)節(jié)，然而由于一些平臺過于追求發(fā)展速度，再加上市場優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)緊缺，資產(chǎn)端風(fēng)控并沒有得到應(yīng)有的重視。

　　2016年末發(fā)生的僑興債違約事件，暴露出了財(cái)富管理平臺風(fēng)控不足的問題，只審核項(xiàng)目提供方的資質(zhì)，而不穿透底層資產(chǎn)。

　　其實(shí)，對于財(cái)富管理平臺而言，其資產(chǎn)端的研發(fā)、設(shè)計(jì)等流程都掌握在上游的金融機(jī)構(gòu)手中。平臺即使能拿到資產(chǎn)端的運(yùn)營數(shù)據(jù)，也會因?yàn)槌杀具^高，很難深入到底層資產(chǎn)的風(fēng)控流程當(dāng)中去。因此，平臺目前主要依靠定性風(fēng)控方式，如考察資產(chǎn)端金融機(jī)構(gòu)的實(shí)力和檢查底層資產(chǎn)是否在黑名單里。

　　可見，財(cái)富管理平臺在資產(chǎn)端風(fēng)控上處于弱勢地位，需要引進(jìn)外部的增信措施。如果平臺發(fā)展速度比較激進(jìn)，那么也要有相應(yīng)的增信措施相匹配。目前而言，增信措施主要有以下幾種模式：

　　第一種：回購模式。平臺和資產(chǎn)端簽訂回購協(xié)議，資產(chǎn)端保證在資產(chǎn)違約時進(jìn)行回購。當(dāng)然，這種協(xié)議的有效性是存疑的。畢竟，當(dāng)一個資產(chǎn)方違約逾期的時候，其回購能力也難以保證。

　　第二種：引入擔(dān)保公司模式。在此種模式中，擔(dān)保公司的資金實(shí)力和杠桿背書尤其需要注意。根據(jù)《融資性擔(dān)保公司管理暫行辦法》第二十八的規(guī)定，擔(dān)保公司杠桿比率不能超過10倍。陸金所產(chǎn)品，都有引入外部的擔(dān)保公司或保險公司進(jìn)行增信。

　　第三種：引入保險公司模式。在此種模式中，保險公司提供信用保證保險。在招財(cái)寶中事件，浙商財(cái)險、眾安保險就承擔(dān)了信用保險的角色。

　　理論上，財(cái)富管理平臺只是信息中介，并沒有剛兌的責(zé)任。然而在實(shí)踐中，一旦產(chǎn)品兌付出現(xiàn)問題，平臺卻常常難以置身事外。這是因?yàn)樵谪?cái)富管理平臺的違約案例中，身為債權(quán)人的投資者通常投資金額小且很分散，通過司法途徑去向資產(chǎn)端追討不現(xiàn)實(shí)，都會將矛頭指向平臺本身。

　　平臺處于對商譽(yù)的考量，一般都會先行墊付，幾年前新浪微財(cái)富的例子為整個財(cái)富管理行業(yè)敲響了警鐘。

　　2014年12月深圳票據(jù)理財(cái)平臺中匯在線違約，新浪為了保護(hù)自身的商譽(yù)，將投資者的債權(quán)回購以取得向資產(chǎn)端中匯盈追討的資格。據(jù)了解，新浪兜底總額達(dá)5000萬，幾乎相當(dāng)于微財(cái)富2014年全年的手續(xù)費(fèi)。可見，在互聯(lián)網(wǎng)財(cái)富管理領(lǐng)域，一著不慎，滿盤皆輸。

　　僑興債事件里的招財(cái)寶最終獲得保險公司兜底，無疑是幸運(yùn)的。但其余沒有引入足夠增信措施的平臺今后可能就沒那么幸運(yùn)了，財(cái)富管理平臺激進(jìn)擴(kuò)張中積累的風(fēng)險資產(chǎn)應(yīng)該要引起各方的重視。

　　2. 警惕風(fēng)險放大器

　　除了資產(chǎn)端風(fēng)控，財(cái)富管理平臺普遍經(jīng)營的理財(cái)產(chǎn)品二級市場交易也備受關(guān)注。二級市場轉(zhuǎn)讓的模式源自P2P凈值標(biāo)，據(jù)了解，行業(yè)龍頭陸金所目前25%的交易量來自于此。

　　不可否認(rèn)，二級市場的存在有著其必要性，就如同多層次的資本市場。首先，針對于長周期產(chǎn)品，如24、36個月的理財(cái)，投資人有變現(xiàn)需求。其次，平臺也可以從二級市場轉(zhuǎn)讓中收取手續(xù)費(fèi)，增厚其業(yè)績。

　　其實(shí)，若二級市場僅為雙方提供撮合服務(wù)，那就和股票交易所一樣，風(fēng)險可控。但在實(shí)踐中，由于理財(cái)產(chǎn)品多為非標(biāo)產(chǎn)品，撮合難度較大，平臺一般會允許投資者以購買的理財(cái)產(chǎn)品為抵押，生成一筆新的“個人貸”。這種模式在底層資產(chǎn)一定的情況下，給平臺增加了交易量，如同券商的股票質(zhì)押業(yè)務(wù)。

　　本質(zhì)上，這種模式為投資人提供了杠桿套利機(jī)會。投資人可以利用個人貸獲得的資金再投資平臺上的理財(cái)，如此循環(huán)往復(fù)，最終可以獲得數(shù)倍于自有資金的投資額，賺取更多的息差。這是一個如此美妙的游戲，當(dāng)然，前提是底層資產(chǎn)要安全。一旦底層資產(chǎn)違約，投資人將無法償還高于自身資產(chǎn)數(shù)倍的債務(wù)，最終很可能由平臺兜底。

　　那么面對如此巨大的風(fēng)險，各財(cái)富管理平臺又應(yīng)該如何應(yīng)對？

　　首先，風(fēng)控的第一要義就是挑選適合的交易對手，平臺對于發(fā)布個人貸的借款人要有更嚴(yán)格的征信手段和資產(chǎn)門檻。其次，平臺應(yīng)該合理控制抵押貸款的系數(shù)，行業(yè)里0.5-0.7倍是比較合理的水平。最后，如果條件允許，平臺都應(yīng)該引進(jìn)額外的增信措施來轉(zhuǎn)移風(fēng)險，比如招財(cái)寶引入眾安保險提供信用履約保險。

　　智能投顧成財(cái)富管理新的增長點(diǎn)

　　最近，智能投顧成了財(cái)富管理行業(yè)炙手可熱的話題，花旗銀行預(yù)計(jì)到2020年智能投顧服務(wù)的資產(chǎn)將達(dá)到2.2萬億美元，年化增速達(dá)68%。

　　智能投顧的出現(xiàn)有其深刻的現(xiàn)實(shí)背景。經(jīng)過30多年改革開放，中國財(cái)富管理市場已超百萬億。財(cái)富管理從精英的定制服務(wù)逐漸向大眾理財(cái)過渡，對投資顧問的需求開始爆發(fā)。

　　然而，傳統(tǒng)投顧由于人力成本的原因，邊際成本很難下降，難以覆蓋長尾客戶。有數(shù)據(jù)表明，在傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)中，能享受到投資顧問服務(wù)的客戶不到10%。另一方面，目前國內(nèi)的財(cái)富管理公司更多地是進(jìn)行融資管理，即理財(cái)師將融資方的需求通過金融機(jī)構(gòu)包裝成產(chǎn)品，推薦給客戶，收入來自于銷售的傭金，因此利益上和買方是有沖突的。

　　相比傳統(tǒng)投顧，智能投顧優(yōu)勢突出。簡單來說，智能投顧是基于機(jī)器學(xué)習(xí)和算法的投資工具，由于很少需要認(rèn)為干涉，其邊際成本很低，因而投資門檻低，是滿足長尾市場投顧需求的神器。

　　目前美國已有近140家智能投顧公司，2015年智能投顧AUM在550-600億美元之間。在Copy to China的模仿潮下，智能投顧一時間吸引了國內(nèi)資本市場的眼球，被認(rèn)為是能夠改變財(cái)富管理行業(yè)格局的創(chuàng)新。

　　當(dāng)然，仰望星空的同時，也要腳踏實(shí)地，到底什么樣的公司和策略才能夠在這波浪潮中勝出呢？我們認(rèn)為現(xiàn)階段大型財(cái)富管理平臺在智能投顧的應(yīng)用中，占有很大的優(yōu)勢。

　　首先，智能投顧對于初創(chuàng)企業(yè)而言是實(shí)現(xiàn)從0 到1 的技術(shù)突破，而對于傳統(tǒng)企業(yè)則是實(shí)現(xiàn)從1 到100 的大規(guī)模復(fù)制，大平臺不用解決獲客的問題，可以直接從原有的產(chǎn)品轉(zhuǎn)化。

　　比如，美國的領(lǐng)航基金Vanguard是全球最大的公募基金供應(yīng)商，管理資產(chǎn)規(guī)模達(dá)3.6萬億美金，其中智能投顧業(yè)務(wù)上線一年半，AUM已達(dá)310億美元。相比之下，智能投顧創(chuàng)業(yè)公司如Wealthfront和Betterment都只有幾十億美金的AUM。

　　其次，大平臺往往可以多渠道盈利，以攤薄用戶承擔(dān)的費(fèi)率，提升價格競爭力。比如愛分析之前對標(biāo)過的美國零售財(cái)富管理巨頭嘉信理財(cái)，通過向ETF公司收費(fèi)、配置現(xiàn)金賺取利息等模式盈利。反觀創(chuàng)業(yè)公司，向用戶收取手續(xù)費(fèi)是其唯一的盈利模式，將在價格上處于劣勢。

　　顯然，在規(guī)模和成本上，巨頭們的優(yōu)勢很難撼動，2C端的智能投顧創(chuàng)業(yè)公司舉步維艱。

　　因此我們認(rèn)為，對于有技術(shù)優(yōu)勢，但無客戶流量資源，很難降低獲客成本的創(chuàng)業(yè)公司而言，選擇B端輸出智能投顧的技術(shù)服務(wù)，不失為一種理性的選擇。一方面，機(jī)構(gòu)客戶有資產(chǎn)配置的需求，同時投資者教育成本也較低。如品鈦集團(tuán)旗下的璇璣公司，就專注于B端技術(shù)能力輸出。

　　當(dāng)然，C端財(cái)富管理市場遠(yuǎn)大于B端市場，創(chuàng)業(yè)公司可以從B端切入，但最終還是要面向C端才能做出規(guī)模。同時，創(chuàng)業(yè)公司若能被巨頭收購也是一種不錯的歸宿，例如美國智能投顧公司Future advisor就被資管巨頭貝萊德以2億美金納入麾下。

　　就全行業(yè)而言，智能投顧仍存在著不少的挑戰(zhàn)。

　　首先，在賬戶管理層面，中國證監(jiān)會不允許投資機(jī)構(gòu)“代客理財(cái)”，要求投資咨詢服務(wù)與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)分離，這樣的政策在一定程度上減弱了智能投顧的作用。比如，智能投顧只能向客戶推薦策略，卻不能代為操作，會錯失一些機(jī)會。

　　相比而言，成熟市場都一定程度上允許投顧與資管的混業(yè)經(jīng)營，比如香港大量投資顧問機(jī)構(gòu)也同時擁有資管牌照。

　　其次，國內(nèi)可用作智能投顧的底層資產(chǎn)缺乏，且資本市場缺乏做空機(jī)制。出于流動性和資產(chǎn)配置的考慮，美國的智能投顧多以ETF（Exchange Traded fund）為底層資產(chǎn)，當(dāng)然，這是以美國超2萬億規(guī)模的ETF市場作為支撐的。

　　根據(jù)美國投資公司協(xié)會（Investment Company Institute）數(shù)據(jù)，截至2016年5月底，美國共有ETF 1646只，管理資產(chǎn)2.2萬億美元。

　　針對此種現(xiàn)狀，智能投顧平臺一般采取兩種對策。一種是以公募基金為底層配置，然而這種策略會降低智能投顧的一大吸引力-費(fèi)率折扣。

　　根據(jù)嘉信理財(cái)?shù)慕?jīng)驗(yàn)，智能投顧迅速發(fā)展的原因之一就在于其低廉的費(fèi)率。嘉信智能投顧底層資產(chǎn)ETF費(fèi)率只有公募基金的2/3，故而能吸引大量客戶。然而，國內(nèi)以公募基金底層配置的方式并不能有效降低費(fèi)率。

　　例如招商銀行推出的“摩羯智投”就是以公募基金為底層資產(chǎn)，但申購的費(fèi)率折扣不如很多基金第三方銷售平臺，投資者缺乏使用的動力。

　　另一種對策是直接對接美國ETF資產(chǎn)，相當(dāng)于進(jìn)行海外資產(chǎn)配置，而由于目前嚴(yán)格的外匯管制，這種模式有明顯的政策風(fēng)險和瓶頸。例如宜信推出的投米RA，起投點(diǎn)為500美金。

　　最后，中國投資者以個人投資者為主，且人均資產(chǎn)量較低，資產(chǎn)配置和風(fēng)險管理意識還沒有完全建立起來，對收益率的追求很高。而目前以分散投資為主的智能投顧模式收益率普遍低于10%，在短時間內(nèi)還很難成為主流。

　　在實(shí)踐層面上，判斷一個智能投顧項(xiàng)目有如下幾種方式：首先，傳統(tǒng)量化指標(biāo)是一個維度，比如收益回報(bào)率、回撤比率，跟蹤誤差等。

　　其次，在智能投顧模型給出的財(cái)務(wù)規(guī)劃中，其是否 “因地制宜”地提供了關(guān)鍵的識別要素，例如考察投資者的子女、住房等家庭情況。對于大多數(shù)中國投資者來說，房子是最大的資產(chǎn)，而子女是最大的”負(fù)債”。

　　如果一家智投公司在幫投資者做財(cái)務(wù)規(guī)劃時，連這些最大的資產(chǎn)和最大的負(fù)債都不能有效覆蓋，那么提供資產(chǎn)計(jì)劃的有效性也較弱。

場景化理財(cái)模式只是獲客方式和個性化增值服務(wù)

　　今年以來，場景化金融蔚然成風(fēng)。比如，互聯(lián)網(wǎng)金融的熱點(diǎn)從P2P借貸轉(zhuǎn)向了有場景的消費(fèi)金融，同樣地，在財(cái)富管理領(lǐng)域，各類理財(cái)場景也被開發(fā)出來寄予厚望。

　　然而，同樣是場景金融，消費(fèi)金融和場景化理財(cái)?shù)囊饬x是不一樣的。消費(fèi)金融能夠幫助互金平臺更好地控制和降低風(fēng)險，而場景化理財(cái)更多地是一種獲客方式和個性化定制理財(cái)計(jì)劃的增值服務(wù)。

　　就模式而言，目前的場景化理財(cái)有兩種。一種是從場景端出發(fā)，針對場景開發(fā)理財(cái)產(chǎn)品，這種方式能夠使得產(chǎn)品和場景的切合程度更高，但產(chǎn)品設(shè)計(jì)成本高。

　　第二種模式是從既有的金融產(chǎn)品出發(fā)，對接、挖掘理財(cái)場景，這種方式適合有核心產(chǎn)品的企業(yè)，比如京東金融。

　　然而，聽上去美好的場景理財(cái)卻也面臨著不少挑戰(zhàn)。

　　首先是轉(zhuǎn)化率的問題。畢竟影響理財(cái)需求的因素不單純是場景，也包括用戶的投資資產(chǎn)、風(fēng)險承受能力等，因此即使用戶身處場景中參與理財(cái)?shù)霓D(zhuǎn)化率也是有待驗(yàn)證的。

　　其次，比較適合搭載理財(cái)產(chǎn)品的場景也是有限的，在大量場景中能夠?qū)永碡?cái)?shù)牟⒉欢啵热绯鲂?、外賣、娛樂等。同時，場景理財(cái)?shù)母偁幈趬据^低，一旦被競爭者模仿，很容易成為紅海。

　　2017年，場景化理財(cái)對于大平臺只是一種為客戶提供的增值服務(wù)，對整體業(yè)績的提升有待驗(yàn)證。