今年以來，人民幣兌美元匯率呈現(xiàn)出加速上漲的態(tài)勢，即期匯率從年初的6.50最高升至6.26附近，中間價最高也升至6.28。同時美元指數(shù)一路下行，于1月24日跌破90大關(guān)。近一周，美元指數(shù)回升至90上方，人民幣兌美元中間價小幅調(diào)整至6.3。1月人民幣兌美元升值幅度高達3.76%，快速大幅的升值引起人民幣匯率快速反彈了市場的廣泛關(guān)注。

　　1、近半年多來，人民幣兌美元中間價的走勢基本取決于美元指數(shù)的走勢，二者相關(guān)度非常高，關(guān)鍵點位的變化也幾乎完全同步（如圖1）。在逆周期因子暫停的情況下，人民幣兌美元中間價由“前日收盤價+一籃子貨幣”決定，在保持人民幣兌一籃子貨幣穩(wěn)定的目標下，人民幣兌美元中間價的變動幾乎完全取決于美元指數(shù)的走勢。同時代表人民幣兌一籃子匯率的CFETS指數(shù)基本穩(wěn)定在94-95區(qū)間。

　　根據(jù)恒等式“CFETS指數(shù)變化 + 中間價變化 = 美元指數(shù)變化”，美元指數(shù)的變化體現(xiàn)在中間價變化和CFETS指數(shù)的分擔上。美元下跌的情況下，如果要保持CFETS指數(shù)穩(wěn)定，則中間價完全隨美元波動。

　　從圖1中可以看出，2016年7月-2017年3月期間，CFETS指數(shù)基本穩(wěn)定在94-95區(qū)間，但2017年3月-5月期間，美元快速下跌，但由于市場上的順周期心理，人民幣兌美元卻沒有明顯變化，使得CFETS指數(shù)跌至92-93區(qū)間。正是在此背景下，央行加入了逆周期因子，以扭轉(zhuǎn)國內(nèi)市場上美元“越跌越買”的心理，這一“助推”使得中間價開始隨美元走勢變動，CFETS指數(shù)逐漸重新回到94-95區(qū)間。整體看來，CFETS指數(shù)多數(shù)時間穩(wěn)定在94-95區(qū)間，這可能是央行認為CFETS指數(shù)的合理區(qū)間。

　　圖1 人民幣兌美元中間價隨美元指數(shù)變動，同時CFETS指數(shù)基本保持穩(wěn)定

　　2、為什么近一年多來，美元“跌跌不休”人民幣匯率快速反彈？匯率的核心看貨幣政策預期。我們不妨先看看之前美元緣何大幅上漲。上輪美元持續(xù)漲勢始于2014年年中，當時美聯(lián)儲不斷與市場溝通表示將削減QE，并在10月實施，為金融危機后首個貨幣政策轉(zhuǎn)向的發(fā)達經(jīng)濟體，對市場震動很大，從此美元便開始了轟轟烈烈的漲勢，半年多從80漲至逼近100。而市場對美聯(lián)儲貨幣政策及稅改的預期，已體現(xiàn)在2016年四季度美元的再次走高，在2017年逐步落地之時反而因為符合或略低于預期而使美元走弱。相反的，歐元區(qū)經(jīng)濟強勢復蘇，貨幣政策即將轉(zhuǎn)向的預期不斷推高了歐元（見圖2）。相對于美聯(lián)儲，歐洲央行的政策調(diào)整空間更大，市場對其政策預期的調(diào)整空間也更大。

圖2 2017年美元不斷走弱，歐元兌美元持續(xù)升值

資料來源：Wind，中投元邦研究部

　　3、我國2017年經(jīng)濟增長穩(wěn)中向好，貨幣政策保持中性，人民幣國際化不斷推進，資本管制等因素都為人民幣匯率提供了強有力的支撐。人民幣匯率制度也在不斷朝著市場化，清潔浮動的方向發(fā)展，政府對人民幣匯率的信心在增強，相應地對其波動的容忍度在提高。與此同時，2017年以來新興經(jīng)濟體的權(quán)益市場表現(xiàn)強勢，吸引大量美元資產(chǎn)的流入，對美元產(chǎn)生了一定的負面沖擊。因此不難理解這一段時間以來的美元和人民幣的匯率變化趨勢。但我們也注意到，弱勢美元符合特朗普政府提振制造業(yè)，促進出口的意愿。整體來看，2018年預計美元仍將處于偏弱的狀態(tài)，尤其要關(guān)注9月份歐洲央行是否決定退出QE。同時要防范美國稅改的刺激作用超預期，通脹回升超預期，以及由此帶來的貨幣政策收緊節(jié)奏超預期所導致的美元回調(diào)的風險。

注：本文僅代表分析師個人觀點，僅供參考。

關(guān)于中投元邦

　　中投元邦資產(chǎn)管理（北京）有限公司致力于打造金融領(lǐng)域的卓越創(chuàng)新領(lǐng)導者。業(yè)務(wù)范圍包括資產(chǎn)管理、證券投資及投資咨詢等專業(yè)投資管理業(yè)務(wù)。公司匯集一批具有強大的學識背景、豐富的投資研究和資產(chǎn)管理經(jīng)驗的精英人才，他們以扎實的宏觀研究和行業(yè)分析見長，歷經(jīng)多次的牛熊市，實戰(zhàn)經(jīng)驗豐富。與財新智庫莫尼塔、中信證券、華泰證券、長江證券、東吳證券、方正證券等多家知名機構(gòu)的研究所建立合作關(guān)系。

　　END